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高速鐵路是國(guó)家重要基礎(chǔ)設(shè)施、國(guó)民經(jīng)濟(jì)大動(dòng)脈和大眾化交通工具，對(duì)我國(guó)社會(huì)經(jīng)濟(jì)又好又快發(fā)展和國(guó)防起著不可替代的全局性支撐作用。2019年9月4日召開的國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議確定，根據(jù)地方重大項(xiàng)目建設(shè)需要，按規(guī)定提前下達(dá)明年專項(xiàng)債部分新增額度，確保明年初即可使用見效，并擴(kuò)大使用范圍，重點(diǎn)用于鐵路、軌道交通、城市停車場(chǎng)等交通基礎(chǔ)設(shè)施，城鄉(xiāng)電網(wǎng)、天然氣管網(wǎng)和儲(chǔ)氣設(shè)施等能源項(xiàng)目，農(nóng)林水利，城鎮(zhèn)污水垃圾處理等生態(tài)環(huán)保項(xiàng)目，職業(yè)教育和托幼、醫(yī)療、養(yǎng)老等民生服務(wù)，冷鏈物流設(shè)施，水電氣熱等市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施。

       一、高鐵建設(shè)專項(xiàng)債券的特點(diǎn)：
      1、高鐵建設(shè)需要考慮國(guó)家整體的戰(zhàn)略發(fā)展。2016年出版的《中長(zhǎng)期鐵路網(wǎng)規(guī)劃》，對(duì)高鐵建設(shè)提出了“八縱八橫”建設(shè)目標(biāo)[1]，規(guī)劃總里程達(dá)4.56萬公里，截至2018年12月，已開通里程2.9萬公里，占比63.64%，預(yù)計(jì)2019-2020年開通里程分別為3524公里和1737公里。未建規(guī)劃里程近11596公里，占比25.41%。總體來看，截至2018年年底我國(guó)“八縱八橫”規(guī)劃總里程完成率尚未達(dá)到65%，未來仍有35%的建設(shè)空間。[ii]高鐵專項(xiàng)債券利息低于銀行融資利息，更有利于節(jié)約成本，減少利息支出，根據(jù)國(guó)家戰(zhàn)略來看，高鐵建設(shè)專項(xiàng)債券遠(yuǎn)期展望仍有空間。
       2、高鐵的投資和運(yùn)營(yíng)成本高昂。目前高鐵1公里建設(shè)成本大概是1億到2億之間，這意味著500公里的高鐵建設(shè)成本就需要500億到1000億之間。高鐵設(shè)備采購(gòu)，一節(jié)車廂價(jià)格大概是2000萬到3000萬之間，一組6節(jié)車廂的高鐵采購(gòu)成本需要1.2億到1.8億之間。運(yùn)營(yíng)成本包括電力成本、維修成本、人工成本等等。電力成本部分，目前時(shí)速350公里動(dòng)車組功率8800千瓦，人均16千瓦；時(shí)速250公里動(dòng)車組功率4800千瓦，人均7.8千瓦。這意味著350公里動(dòng)車組一小時(shí)耗電成本達(dá)到5000元到9000元之間。高鐵建設(shè)專項(xiàng)債券呈現(xiàn)出其他專項(xiàng)債券較少存在的投資和運(yùn)營(yíng)上的高支出，這與高鐵項(xiàng)目本身的重大性、復(fù)雜性、國(guó)家重點(diǎn)支持、有國(guó)家戰(zhàn)略意義相符合。
      3、高鐵項(xiàng)目在運(yùn)營(yíng)過程中，上座率會(huì)因節(jié)假日、地區(qū)、重大活動(dòng)而呈現(xiàn)出變化，從而影響該項(xiàng)目收入。特別在春運(yùn)、暑運(yùn)、“十一”等客流集中的特殊時(shí)期,客運(yùn)能力更是極度緊張。今年國(guó)慶假期，高鐵客流持續(xù)走高，全路動(dòng)車組日均發(fā)送旅客達(dá)到851萬人次，同比增長(zhǎng)11.9%，滬昆、哈大等39條高鐵旅客發(fā)送量創(chuàng)國(guó)慶假期歷史新高。地區(qū)來看，珠三角，長(zhǎng)三角等發(fā)達(dá)地區(qū)，人口流動(dòng)比較大，不管是正常日還是節(jié)假日，高鐵的上座率都是相對(duì)比較高，比如京滬高鐵上座率至少達(dá)到90%以上，但是從全國(guó)范圍來說，高鐵的總體上座率只有70%左右。根據(jù)《國(guó)家發(fā)展改革委關(guān)于改革完善高鐵動(dòng)車組旅客票價(jià)政策的通知（發(fā)改價(jià)格〔2015〕3070號(hào)）》的規(guī)定，鐵路運(yùn)輸企業(yè)制定高鐵動(dòng)車組一、二等座旅客票價(jià)時(shí)，應(yīng)當(dāng)制定無折扣的公布票價(jià)（以下簡(jiǎn)稱公布票價(jià)），同時(shí)，可根據(jù)運(yùn)輸市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)狀況、服務(wù)設(shè)施條件差異、客流分布變化規(guī)律、旅客承受能力和需求特點(diǎn)等實(shí)行一定折扣，確定實(shí)際執(zhí)行票價(jià)。[4]高鐵建設(shè)專項(xiàng)債券的收入需要考量高鐵上座率和票價(jià)調(diào)整可能的實(shí)際情況予以初步計(jì)算。
      4、高鐵建設(shè)專項(xiàng)債券的期限較長(zhǎng)。魯南高鐵建設(shè)專項(xiàng)債券31.28億元，期限20年，利率3.83%，募集資金主要用于魯南高鐵曲阜—菏澤段建設(shè)。2019年內(nèi)蒙古自治區(qū)集大高鐵專項(xiàng)債券（一期）擬發(fā)行金額為11.4億，期限15年，主要投向新建集寧至大同至原平鐵路（內(nèi)蒙古段）。2019年天津城際鐵路項(xiàng)目擬發(fā)行債券80,000.00萬元，債券期限為20年；2020年擬申請(qǐng)發(fā)行債券410,000.00萬元，債券期限為20年。鐵路建設(shè)路網(wǎng)規(guī)模大，覆蓋地域遼闊，地理、地質(zhì)、氣候條件復(fù)雜多變，建設(shè)期長(zhǎng)，加之投資巨大，導(dǎo)致高鐵建設(shè)專項(xiàng)債券的期限較長(zhǎng)。

二、項(xiàng)目運(yùn)作邊界
      高鐵改變了我們的時(shí)空觀念，將中國(guó)變小，世界變大；對(duì)于城市來說，高鐵更是一場(chǎng)地理革命，正改變著中國(guó)的經(jīng)濟(jì)格局。高鐵建設(shè)因投資大并涉及國(guó)家戰(zhàn)略，利用地方政府專項(xiàng)債券資金模式時(shí)應(yīng)注意以下幾個(gè)問題：
     （一）高鐵建設(shè)專項(xiàng)債券在項(xiàng)目設(shè)計(jì)期和建設(shè)期需要考慮以下諸多因素：地質(zhì)因素、農(nóng)業(yè)生態(tài)、城市景觀（日照采光）、噪聲環(huán)境、電磁環(huán)境、大氣環(huán)境、水體環(huán)境、振動(dòng)環(huán)境等。
      地質(zhì)因素對(duì)于軌道鋪設(shè)和項(xiàng)目后期運(yùn)營(yíng)的安全有很大影響，可以最大化地減少高鐵建設(shè)專項(xiàng)債券在運(yùn)營(yíng)中的風(fēng)險(xiǎn)和損失，因此需選擇穩(wěn)定的地質(zhì)條件，避開地塹、水面、沼澤、冰原等。在河流經(jīng)過的地方或者軟土含量較高的地勢(shì)，含水量較多，土質(zhì)相對(duì)疏松，地上存在較多的空隙。這種地質(zhì)的可壓縮性較強(qiáng)，在受到巨大壓力時(shí)會(huì)發(fā)生形變，抗壓性較弱。在這些地質(zhì)上建設(shè)鐵路時(shí)會(huì)發(fā)生地勢(shì)沉降，其中的軟土結(jié)構(gòu)發(fā)生形變，從而導(dǎo)致地基發(fā)生沉降。在改良地基時(shí)可以采取化學(xué)加固、強(qiáng)夯、換土墊層等等方式，通過這些處理方式保證地基的穩(wěn)定性，防止地基產(chǎn)生下降的問題，從而增加地基的承載能力。地形上盡量選擇平坦地形，避開高山。氣溫差較大的地區(qū)因熱脹冷縮效應(yīng)會(huì)影響鐵軌的間距及凍土，進(jìn)而影響安全，需做好安全措施。新建線路的選址設(shè)計(jì)中，盡量少占耕地，少拆遷。臨時(shí)占地在施工結(jié)束后盡快恢復(fù)植被和復(fù)耕，加強(qiáng)鐵路生產(chǎn)、生活區(qū)的種草、種樹、線路兩側(cè)設(shè)置綠化措施。
     （二）高鐵建設(shè)專項(xiàng)債券在項(xiàng)目建設(shè)過程中，需合理進(jìn)行路基縱斷面設(shè)計(jì)，以減少取、棄土量，同時(shí)，合理調(diào)配土方，盡量考慮移挖作填，節(jié)約用地。避免線路兩側(cè)取土，減少占用耕地、林地，采取集中取土方式。取、棄土場(chǎng)盡量結(jié)合地方規(guī)劃，選擇低產(chǎn)田或荒地，作好排水設(shè)計(jì)，避免形成地面徑流，造成水土流失。取、棄土完畢后，盡量結(jié)合土質(zhì)特點(diǎn)及地方規(guī)劃，復(fù)墾、復(fù)植等。
     （三）高鐵建設(shè)專項(xiàng)債券項(xiàng)目對(duì)有砟軌道軌道鋪設(shè)有較高的技術(shù)要求。高鐵軌道鋪設(shè)具有較高的施工技術(shù)要求，而且整體的施工工序較為復(fù)雜。在施工單位進(jìn)行鐵路軌道鋪設(shè)的時(shí)候，需要通過對(duì)工程本身的特點(diǎn)分析，做好系統(tǒng)性的控制和管理。另外對(duì)于其中的每個(gè)施工環(huán)節(jié)，都要進(jìn)行質(zhì)量控制和管理。有砟軌道鋪設(shè)和項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)期的風(fēng)險(xiǎn)管理直接掛鉤，是保證運(yùn)營(yíng)安全的重要因素。
      對(duì)于軌道鋪設(shè)方式的選擇，在具備條件的情況下，優(yōu)先考慮目前國(guó)內(nèi)最領(lǐng)先的“單枕連續(xù)法”鋪設(shè)施工工藝。在線路機(jī)養(yǎng)作業(yè)前，應(yīng)先進(jìn)行人工整道，撥順軌道方向，線路中線誤差控制在50mm以內(nèi)。穩(wěn)定車在橋上進(jìn)行動(dòng)力穩(wěn)定應(yīng)避開橋梁自振頻率，作業(yè)走行速度不得低于 1km/h。線路經(jīng)3 ~ 4遍搗固，穩(wěn)定作業(yè)后達(dá)到初期穩(wěn)定狀態(tài)。
     （四）注重高鐵車站和站前停車場(chǎng)的建設(shè)和完工時(shí)間，保證高鐵建設(shè)專項(xiàng)債券項(xiàng)目在運(yùn)營(yíng)過程中的“零換乘”。
      高鐵車站建設(shè)工期緊張、專業(yè)交叉多、施工空間有限，需充分考慮站房、站場(chǎng)、跨線設(shè)施和站前廣場(chǎng)等部分的特殊性和專業(yè)性。把高鐵、地鐵、公交、出租車、社會(huì)車輛等多種交通方式引入站房設(shè)計(jì)，使其成為一座綜合性客運(yùn)交通樞紐。有的地方將高鐵站的停車場(chǎng)做為一個(gè)單獨(dú)的項(xiàng)目進(jìn)行申報(bào)，實(shí)踐中應(yīng)注意高鐵建設(shè)專項(xiàng)債券項(xiàng)目本身是否包含站前停車場(chǎng)的建設(shè)，避免重復(fù)計(jì)算投資和收入。

       三、項(xiàng)目投融資機(jī)制
       高鐵建設(shè)專項(xiàng)債券在項(xiàng)目投融資上的具體表現(xiàn)為：
      （一）投資特征
       2018年7月31日中央政治局會(huì)議指出要加大基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域補(bǔ)短板的力度，2019年鐵路規(guī)劃及建設(shè)將成為國(guó)家基建工作的重點(diǎn)之一。高鐵建設(shè)專項(xiàng)債券，存在著項(xiàng)目建設(shè)時(shí)間長(zhǎng)、投資數(shù)額巨大的特點(diǎn)。
       2017年中國(guó)鐵路總公司持續(xù)加大鐵路建設(shè)力度，全國(guó)鐵路行業(yè)固定資產(chǎn)投資完成8010億元其中，國(guó)家鐵路完成7606億元；新開工項(xiàng)目35個(gè)，新增投資規(guī)模3560億元；投產(chǎn)新線3038公里，“四縱四橫”高鐵網(wǎng)提前建成運(yùn)營(yíng)。2018年鐵路投資完成 8028 億元，相比原先計(jì)劃的7320億元增長(zhǎng)9.67%。根據(jù)2019年1月2日中國(guó)鐵路總公司召開的工作會(huì)議，2019年中國(guó)鐵路總公司鐵道債額度達(dá)3000億元，遠(yuǎn)超2018年的2400億元，增幅達(dá)25%。今年鐵路投資額有望創(chuàng)下逾8500億元的歷史新高。
       高鐵建設(shè)的投資一般包括鐵路基礎(chǔ)建設(shè)投資，約占60%，信息化、電氣化投資等約占25%，機(jī)車車輛購(gòu)置約占15%。
       項(xiàng)目在運(yùn)營(yíng)過程中，最大的成本支出是高壓電的電費(fèi)。高壓電價(jià)格比城市居民使用價(jià)格更低，按居民用電的高價(jià)來算，每度電價(jià)格在0.6元上下。高鐵走完全程大約需要7-8個(gè)小時(shí)，每個(gè)小時(shí)耗電量4800度點(diǎn)，也就是說，高鐵跑完一個(gè)單向就要耗費(fèi)3.5W度電，1.8萬元左右的用電成本。
      （二）融資特征
       高鐵建設(shè)因投資額巨大、建設(shè)時(shí)間長(zhǎng)、成本回收時(shí)間長(zhǎng)，對(duì)融資的需求較大。2019年6月中共中央辦公廳、國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)了《關(guān)于做好地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行及項(xiàng)目配套融資工作的通知》首度明確，專項(xiàng)債可作符合條件的重大項(xiàng)目資本金，金融機(jī)構(gòu)可提供配套融資。由于配套融資主要是貸款，市場(chǎng)稱之為“債（專項(xiàng)債）貸（貸款）組合”。
       1、符合條件的高鐵建設(shè)項(xiàng)目可以用專項(xiàng)債券作為一定比例的項(xiàng)目資本金。在評(píng)估項(xiàng)目收益償還專項(xiàng)債券本息后專項(xiàng)收入具備融資條件的，允許將部分專項(xiàng)債券作為一定比例的項(xiàng)目資本金，但不得超越項(xiàng)目收益實(shí)際水平過度融資。
       從今年發(fā)行情況來看，專項(xiàng)債做資本金的項(xiàng)目并不多。山東在中國(guó)債券信息網(wǎng)上發(fā)布了《2019年山東省政府重大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)專項(xiàng)債券（一期）》相關(guān)材料，其中多個(gè)項(xiàng)目將專項(xiàng)債作為項(xiàng)目資本金。比如魯南高鐵嘉祥段嘉北片區(qū)建設(shè)項(xiàng)目總投資9.42億，其中項(xiàng)目單位自籌資本金3.42億，計(jì)劃通過發(fā)行債券募集資金6億（本期發(fā)行0.78億，后續(xù)發(fā)行5.22億），其中本期發(fā)行的專項(xiàng)債作為資本金。幾個(gè)項(xiàng)目中，專項(xiàng)債只作部分資本金，而不是全部；具體比例可低至不足5%，也可以高至63%，專項(xiàng)債占資本金比例具有很高的靈活性。